编者按：

2026年3月公布的《中华人民共和国金融法（草案）》第48条明确了中央对手方集中清算财产的独立性，为我国中央对手清算法律制度奠定了法治根基。

上海清算所作为我国首家获监管认可的合格中央对手方，长期深耕银行间市场中央对手清算业务，深度参与我国中央对手清算领域法律法规体系建设。值此立法推进之际，上海清算所编写了《中央对手清算问答》，力求以相对简明的表述，阐释中央对手方较为专业的核心概念、重要功能和制度逻辑，帮助市场参与者及社会公众更好认识这一关键金融基础设施的运行机理和重要价值。

1、什么是中央对手方？

中央对手方（Central Counterparty，CCP）是为金融市场交易提供集中清算服务的专业机构。根据国际清算银行支付结算体系委员会（CPSS，现更名为CPMI）与国际证监会组织（IOSCO）于2012年联合发布的《金融市场基础设施原则》（Principles for Financial Market Infrastructures，PFMI），中央对手方的定义为“将其自身介入一个或多个金融市场交易的合约对手方关系之中，成为所有买方的卖方、所有卖方的买方，以此确保待结算合约的权责履行的实体。”

中央对手方机制较早成熟于场内市场，其出现源于双边清算模式在风险管理与运行效率方面的固有局限。相较于发展成熟的场内市场，场外市场长期依赖双边清算，交易对手信用风险隐蔽且风险传染链条复杂，在场外市场引入中央对手方具有更为重要的意义。2008年全球金融危机后，二十国集团（G20）国际峰会达成共识，要求所有标准化场外衍生品合约应当通过中央对手方进行清算，中央对手方由此成为金融市场基础设施中的核心组成部分。目前我国银行间市场的中央对手方为上海清算所。

2、“中央对手方”这一名称是怎么来的？

“中央对手方”这一中文名称，源自其英文名称Central Counterparty的直译，在国际金融领域通用缩写为CCP。

从国内法律规定看，2019年12月修订的《证券法》首次在法律层面使用了“中央对手方”这一概念，2022年8月1日起施行的《期货和衍生品法》、2024年10月1日起施行的《上海市推进国际金融中心建设条例》、2025年10月1日起施行的《金融基础设施监督管理办法》、2026年3月公布的《金融法（草案）》均使用“中央对手方”表述，已确认“中央对手方”这一中文名称及其法律地位。

从国际标准中国实践看，2013年中国人民银行发布了关于实施《金融市场基础设施原则》（Principles for Financial Market Infrastructures，PFMI）有关事项的通知，其中明确使用“中央对手”这一术语。PFMI由国际清算银行支付结算体系委员会（CPSS，现更名为CPMI）与国际证监会组织（IOSCO）于2012年联合发布，是目前全球公认的金融市场基础设施核心国际标准。

从国际实践来看，香港交易所、芝加哥商业交易所、伦敦清算所、新加坡交易所等国际机构，其中文网站中均使用“中央对手方”，这一标准翻译在国际实践中得到广泛认可。

综上所述，无论是从英文直译、国内法律明文规定、PFMI国际标准，还是从国际机构的命名实践来看，“中央对手方”都是标准、统一且得到广泛认可的规范译法和专业称谓。

3、中央对手清算有什么特点？如何防范化解金融市场的系统性风险？

根据中央对手方的定义，中央对手方介入金融交易双方之间，成为“所有买方的卖方、所有卖方的买方”。中央对手方通过合约替代、多边净额结算与担保交收三大核心特点，将分散的双边对手方风险集中到自身进行专业化管理。三者环环相扣，分别从切断风险传导、减少资金占用、保障结算流程三个维度防范化解金融市场的系统性风险。

合约替代是中央对手方最核心的特点，是中央对手方发挥功能的基础。其含义是指中央对手方介入后，原买方和原卖方之间的原始合同被取消，取而代之的是中央对手方与原买方、中央对手方与原卖方之间的两份新合约。中央对手方也由此成为“所有买方的卖方、所有卖方的买方”。合约替代带来的关键变化体现在两个层面：法律关系层面，中央对手方以自身名义直接对交易双方主张权利和承担义务，替代买卖双方之间原始的债权债务关系；授信层面，买卖双方之间的双边授信关系，被替换为各自对中央对手方的授信关系，完成双边授信释放。

多边净额结算是中央对手方的另一个显著特点，是中央对手方在合约替代基础上，实现清算效率大幅提升的业务安排。完成合约替代后，中央对手方对每个参与者当日所有应收应付金额进行统一轧差，计算出单一净额，参与者仅需与中央对手方结算该净额。而传统双边模式下，每笔交易都需要独立完成资金划转，报文笔数多、资金占用大、结算流程长。多边净额结算将所有交易简化为一笔结算，显著减少了支付的次数和规模，提高了金融市场的结算效率和资金使用效率。以上海清算所为例，人民币外汇中央对手清算业务轧差率已达约95%——即100亿美元的名义本金交易经多边轧差后，实际结算额只需5亿美元。

担保交收是中央对手方的第三个核心特点，是合约替代后中央对手方必须承担的法律义务。其含义是中央对手方保障交易的最终结算，即便原交易对手违约，中央对手方仍向守约方完成交付，事后再向违约方追偿，确保结算过程不因个别参与者的问题而中断。为履行这一义务，中央对手方建立了全流程风险管理体系，包括:会员准入评估、风险监测、保证金及逐日盯市制度、瀑布式风险准备资源架构、压力测试和违约处置等。

三者共同作用，使中央对手方在防范化解金融市场系统性风险方面展现了显著优势，这也是2008年全球金融危机后，各国监管积极推动中央对手清算的根本原因。

具体来说，系统性风险的生成通常遵循“个体违约—>传染扩散—>全面蔓延”的路径。中央对手方的存在，切断了个体违约发展为系统性风险的路径。

双边清算模式下，市场参与者之间相互关联、互为对手方，形成了一张复杂的债权债务网络。当A违约无法向B履行交付义务时，B不仅直接遭受损失，还可能因收不到预期资金而无法履行自身对C等其他对手方的合约义务，导致风险逐级传导扩散。中央对手方通过合约替代，使A与B之间不再存在直接的债权债务关系，双方均仅与中央对手方产生权利义务关系，单一参与者的违约便不再直接传导至其他市场参与者，切断了风险在参与者之间的横向传播。同时，多边净额结算降低对参与者的资金占用，缓解了流动性压力；担保交收则由中央对手方以风险准备资源保障结算完成，确保结算链条不中断。原本分散在双边交易中的对手方风险，集中到中央对手方进行专业、集中管理。中央对手方通过自身稳健的风险管理体系吸收和化解这些风险，维护整个金融市场的稳定运行。

4、国际经典案例——伦敦清算所如何成功处置雷曼兄弟违约？

2008年雷曼兄弟破产事件是金融史上规模最大的违约案例之一。根据伦敦清算所（London Clearing House, LCH）官网披露，雷曼在伦敦清算所通过中央对手清算的利率互换合约超6.6万笔，未平仓头寸约9万亿美元。伦敦清算所严格依照违约处置流程，最终仅动用了雷曼约20亿美元初始保证金的35%（约7亿美元），即完成了全部合约的清算处置，未对任何其他参与者造成影响。

该案例表明，中央对手方在违约发生后通过自身稳健的风险管理体系，将损失控制在其风险资源范围内，避免向其他市场主体扩散，从而有效防范化解金融市场的系统性风险。

5、什么是合格中央对手方（QCCP）？

2012年，国际清算银行支付结算体系委员会（CPSS，现更名为CPMI）与国际证监会组织（IOSCO）共同发布了《金融市场基础设施原则》（Principles for Financial Market Infrastructures，PFMI）。

PFMI共包含24项原则，在法律基础、总体架构、风险管理、结算安排、违约处置、运营效率和信息披露等方面对中央对手方提出了全面要求。PFMI是目前全球公认的金融市场基础设施核心国际标准。

根据巴塞尔委员会的规定，按照PFMI相关要求建立起规范、完整的中央对手清算机制，并获得所在司法辖区监管机构认可和开展相关业务的行政许可的中央对手方即为合格中央对手方（Qualified CCP，QCCP）。

QCCP的核心优势体现在两个方面。一方面，参与者在风险资本计提要求上更具优势。参与者在计提风险加权资产时，对QCCP的交易风险敞口的权重为2%，而对双边清算或非QCCP清算适用于更高权重，通常至少为20%，QCCP可显著降低银行的资本成本。另一方面，在业务开展上更具优势。经境外监管当局认可为QCCP后，方可向该监管辖区内的机构及其中国境内法人或分支机构提供中央对手清算服务，并适用相应的资本计提优势。

2024年1月1日，《商业银行资本管理办法》正式施行，其中明确规定商业银行对合格中央对手方风险暴露的风险权重为2%。

6、我国银行间市场的合格中央对手方（QCCP）认证进展如何？

我国银行间市场的中央对手方为上海清算所，成立于2009年，目前已获得境内外多项QCCP认证。

境内方面，中国人民银行于2016年认定上海清算所为合格中央对手方，是境内首家获得金融监管部门认定的合格中央对手方。

境外方面，上海清算所已取得欧盟“第三国中央对手方”（TC-CCP）认证和香港“自动化交易服务-中央对手方”（ATS-CCP）认证，并具有英国临时合格中央对手方资质。

7、为什么终止净额有效性、结算最终性等法律机制对中央对手方至关重要？

中央对手方的一切功能均须以明确的法律保障为前提。其中，终止净额有效性和结算最终性是中央对手方的核心法律支柱。

终止净额结算对中央对手方至关重要，其核心在于将违约后的多笔合约压缩为单一净额支付关系，避免逐笔全额结算，使中央对手方能迅速锁定损失金额并高效动用风险资源进行违约处置。

结算最终性对中央对手方同样不可或缺。结算最终性是指在中央对手方完成结算后，该结果不可撤销、不得被破产管理人推翻。若无此保护，中央对手方在违约处置中依据终止净额结算结果支付的款项极可能被破产管理人要求追回，中央对手方的担保交收义务将无法履行。

正因如此，PFMI中第一个原则就鲜明的要求中央对手方在所有相关司法辖区内具有确定的法律基础。不具备这些法律基础的中央对手方无法获得QCCP认定。

8、国际上对中央对手方的终止净额有效性、结算最终性等法律机制有何规定？

美欧等主要金融市场均通过立法系统性地保障中央对手方运行的法律确定性。

美国形成了多层次立体法律体系，其中《破产法》保障了CCP终止净额结算的有效性和结算最终性。第560条规定了金融互换合约清算、终止或者加速到期，或者行使抵销或净额结算产生的权利不受破产无效条款的限制。第556条保障了CCP结算结果不因破产法的任何规定或破产程序中任何法院命令而被冻结、撤销或者限制，保证了衍生品合约结算流程不受到破产影响。

欧盟方面，《结算最终性指令》是关于结算最终性的专门立法，明确规定划拨指令进入支付系统的时刻即为结算最终性时刻，不受破产程序启动的影响。

英国的法律制度也就终止净额结算有专门规定。《英格兰破产法》通过破产抵销权确认了终止净额结算条款的有效性和可执行性。破产开始前，交易中互负债务的双方，可以抵销。抵销同样适用于破产管理程序。此外，《处置中的中止规则》明确英格兰银行进行风险处置时，也不得影响CCP终止净额结算条款的效力。

9、我国对中央对手方的终止净额有效性、结算最终性等法律机制有何规定？

我国法律制度与国际上中央对手清算机制的法律要求全面对接，对中央对手清算机制的核心安排，尤其是终止净额有效性和结算最终性均有明确规定，在每个关键环节均有坚实的法律支撑。

其中，2022年8月起施行的《期货和衍生品法》是核心法律突破。该法第37条第1款规定了终止净额结算有效性。明确规定“衍生品交易，由国务院授权的部门或者国务院期货监督管理机构批准的结算机构作为中央对手方进行集中结算的，可以依法进行终止净额结算；结算资产应当优先用于结算和交割，不得被查封、冻结、扣押或者强制执行；在结算和交割完成前，任何人不得动用。”

该法第37条第2款则明确了结算最终性：“依法进行的集中结算，不因参与结算的任何一方依法进入破产程序而中止、无效或者撤销。”

在2026年3月20日公布的《金融法（草案）》中也明确规定“金融基础设施作为中央对手方时，集中清算、结算的财产具有独立性，不得被查封、冻结、扣押或者强制执行，依法开展的集中清算、结算不因任何参与方进入破产程序而中止、无效或者撤销”，进一步明确了中央对手方的风险管理和结算流程的法律确定性。